股权投资协议十大关键条款分析
经过选项目、初审、立项、尽职调查、投资决策等一系列紧锣密鼓的投前准备工作后，紧接着即是股权投资的正式实施阶段——“投资协议”的正式签署。
股权投资协议是投资人与目标公司进行反复谈判的结果，是对股权投资具体方案的确认，对于投资人与目标公司都具有里程碑的意义，同时，也是投融资双方的核心法律文件之一，是约束双方的重要依据。在此，新业资本梳理了投资协议中值得重视的十个关键条款，供大家参考。
一、基础性条款
股权投资协议是金融领域一种特殊的合同类型，也具有一般合同类似的必备条款，如投融资双方或多方的基本情况、投资标的情况、股权价格、数量、股权投资比例、价款支付方式、交割期限、责任、争议解决办法等等。
投资标的即是目标公司的股权，股权投资简单的讲是一种购买股权行为，购买股权的目的主要是为了获取持有期间的期间收益和退出收益（政府引导基金则更多的是为了发挥引导基金的放大作用和引导地区优质产业发展），出让股权的目的则主要是为了融资和保持企业长远发展。投融资双方需要在投资协议中明确约定目标公司目前的股权情况和将来股权可能发生变化时对投资方的保护。而股权的来源可以是目标公司新增加的注册资本，也可以受让目标公司原股东的股权，甚至还可以向目标公司提供借款等，或者上述方式的组合。
投资标的相关条款确定后，股权投资协议中还需约定投资人认购（增资）或受让（原股东）的股权价格、数量、占比，以及投资方式、投资款时间节点、股权变更工商登记或交割期限、责任等内容。
此外，为了使整个股权投资协议简洁明了易懂且前后一致，往往会在协议正文开始前明确一些概念的含义，比如增资、项目建设期、投资收益等等。
二、 投资用途条款
从本条款开始，下面都是股权投资协议的特有条款，充分体现了股权投资这种特殊类型合同的特点。在前期谈判中，投资人一般比较重视投资款的用途，对其作限制性规定，以免投资款到期无法收回和无法取得预期收益。该条款常见于具体的投资项目运作中，例如投融资双方约定，投资款仅限用于融资方生产经营需求，主要用于***项目的开发和建设，不得偿还融资方及其股东、实际控制人、董事、高管等的债务，也不得用于非经营性支出或者与公司主营业务不相关的其他经营性支出，并不得用于委托理财、委托放贷等。
三、 陈述和保证、承诺条款
尽职调查过程中，包括律师、注册会计师在内的尽调团队竭尽所能全面获取目标公司的真实信息，降低信息不对称可能带来的问题。然而，即使穷尽所有方法和力量，也难免会有难以取得客观证据的事项，或者为了在过渡期（协议签署日至投资完成日）内进一步约束融资方、保全投资人，投资人人一般会在投资协议中要求融资方对相关事项进行陈述和保证、承诺，条款内容举例如下：
1、目标公司为依法成立并有效存续的独立法人，目标公司原股东为依法成立并有效存续的企业法人或拥有合法身份的自然人，具有完全的民事权利能力和民事行为能力，通过相关安全审查，具备开展其业务所必需的所有许可、批准和执照；对于具体项目而言，可以列明批准类别和机构，比如危险化学品、煤矿建设项目安全设施设计等。
2、目标公司签订投资协议、按协议行使权利及履行义务，不会违反其须遵从的任何试用法律或规定或其作为签约方的任何文件或协议，或对本身和其资产具有约束力的任何文件或协议，包括但不限于：目标公司订立、履行协议，已取得全部且必要的授权，其为本次增资/认购而由第三方做出的所有必要同意均已获得，且该同意均为完全有效，投资协议的签署和履行不违反法律法规、行业准则、公司章程以及目标公司已签署的任何法律文件；
3、过渡期内，目标公司不得处置其主要资产，且任何资产不得设立抵押、质押、留置、司法冻结以及其他权利负担，不得进行利润分配或资本公积转增股本，并保证不发生发生经营或财务状况等方面的重大变化；目标公司原股东不得转让其所持有的目标公司股权或在其上设置质押等权利负担；
4、目标公司及原股东已向投资人充分、详尽、及时的披露或提供与本次交易有关的必要信息和资料，所提供的资料均是真实、有效的，没有重大遗漏、误导和虚构；原股东承担投资交割前未披露的或有税收、负债或者其他债务；
5、投资协议中所有陈述，均为真实、准确、完整。
当然，该条款中很多是投融资双方都要作为自身的陈述和保证，比如签订协议授权的取得、合法的独立法人主体、签署和履行协议不违法违规等等。
四、投后管理条款
投后管理可谓股权投资的附加产品，是投资人为目标公司提供的增值服务，同时，也是投资人使好舵的一个重要渠道，对于投融资双方而言是一种互利共赢的模式。投后管理大致分为两种方式——不直接参与经营和直接参与经营，二者无所谓优劣，根据具体的投融资需求和投资人的精力与实力而定。
1、不直接参与经营的情况下，投资人不向目标公司派驻董事、监事和高级管理人员，不直接参与目标公司的日常正常经营。为保护投资人利益，规范或约束目标公司及其原股东、董监高的行为，投资人一般会要求在关系目标公司生死存亡的重大事项上享有一票否决权和知情与监督检查权：
（1）一票否决权重大事项一般包括：修改目标公司章程，公司合并、分立、重组、解散、破产、变更公司形式，增资或减资等对投资人利益可能造成重大不利影响的事项，这些类似于公司法中经三分之二以上表决权的股东通过的事项，但此处是只要投资人一方不通过即不能执行，而无论投资人持股比例的大小。
（2） 知情权一般要求相关事项发生后，目标公司限期通知投资人，股权投资中投资人的知情权一般会比普通股东的要求高。知情权相关事项可以包括：目标公司名称、法定代表人（主要负责人）、住所、经营范围等事项变更，目标公司为他人提供担保、对外投资、股权变动、债务融资、重大关联交易、停业、被注销或吊销、经营状况严重恶化、对经营或财务状况不利的诉讼、仲裁、处罚等不利于投资人投资收回的情况，这些情况投资人一般会要求目标公司提供担保。投资人的知情权还包括财务报表或审计报告按时通知投资方等。监督检查权主要是要求目标公司承诺接受并积极配合投资人的现场调查、凭证检查、投资款用途监督检查等。
2、直接参与经营的投后管理方式中，投资人会向目标公司派驻董事、监事、高级管理人员，且投资人派驻的人员对目标公司大额资金的使用和分配、公司股权变动等重大事项享有一票否决权。
在投资人直接参与目标公司经营的情况下，投资人与目标公司还会约定董事会席位条款，具体约定董事会席位总数及其分配规则。此外，投资人一般仍享有不直接参与经营的投后管理方式中的各项权利。
五、利润分配、亏损分担条款
利润分配和亏损分担是任何一个企业股东都很关心的问题，在《公司法》第三十四条和《合伙企业法》第三十三条等都有相关规定，但在股权投资中，投资人为了更好的保护自身利益和减少损失，融资方为最大限度吸引投资者，有时会在投资协议中约定投资人享有分红优先权、优先清算权、投资收益补足条款等，可谓《公司法》在股权投资领域中的特有应用。
1、分红优先权条款，《公司法》第三十四、第一百六十六条赋予股东不按出资或持股比例分配红利的权利，投资人可以充分利用该规定，与目标公司其他股东约定按固定或浮动比例优先于其他股东分取红利，且该比例可以高于投资人持股比例。
2、优先清算权条款，是指如果目标公司发生清算、解散或终止，目标公司依法支付了清算费用、职工工资和劳动保险费用，缴纳所欠税款，清偿公司债务后，投资人优先于其他股东取得相当于投资人实缴出资额及应得未得的投资收益。值得注意的是，我国现行《公司法》不允许股东超出出资比例分取清算剩余财产，这与股东可以自由约定分红优先权不同（具体参见《公司法》第一百八十七条》）
3、投资收益补足条款，这是投资人保本保收益的一道重要防线，即在投资协议中约定，如投资人自目标公司获得的投资收益低于约定收益，由目标公司控股股东或/和第三方补足，在清算剩余财产分配中，也可以约定由控股股东或/和第三方无条件补足投资人投资额和投资收益。
六、 估值条款与估值调整条款
估值一般是投融资双方通过一定的方法和技术，评估目标公司的价值。估值条款是投资协议中最重要的条款之一，因为该条款约定直接影响着控制权和收益权，这是投资人最为看重的。常用的估值方法有折现现金流估值法、成本法、相对估值法、创业投资估值法等，其中，相对估值法又有市盈率倍数法、市净率倍数法、企业价值/息税前利润倍数法等。
估值调整条款又称对赌条款（VAM），与估值条款一样，都是股权投资实践特有的产物，是指目标公司创始股东或其他利益方向投资人承诺，如目标公司未达到约定的业绩目标（如净利润、主营业务收入等），或不能实现上市、挂牌或被并购目标，或出现其他影响估值的情形（如丧失业务资质、重大违约、原大股东失去控股地位等）时，对约定的投资价格进行调整，控股股东以现金或股权方式提供补偿，或者以目标公司原股东等回购股权的方式实现投资人提前退出。但是，对赌条款中的股权补偿可能导致目标公司股权不稳定，成为上市审核的障碍之一，因此在申请上市前，建议剔除对赌条款中的股权补偿机制。
此外，根据相关司法判例，投资人与目标股东签署的对赌条款因仅涉及签署方处分各自财产，应当认定为有效；但投资人与目标公司签署的对赌条款则涉及处分目标公司财产，很可能损害其他股东、债权人的利益，或导致股权不稳定以及潜在争议，因而容易被法院认定为无效。所以，无论是现金或股权补偿还是回购，投资方都应当与目标公司股东签署协议和向其主张权利。
七、 反摊薄条款
反摊薄条款又称反稀释条款，目的在于防止目标公司后续融资稀释投资人的股权价格或者持股比例，一般适用于目标公司后轮融资为降价融资的情形，旨在保护前轮投资者的利益，包括完全棘轮条款和加权平均条款。
完全棘轮，是指前轮投资者过去投资的股权全部按目标公司后轮降价融资的最低价格重新计算，增加的部分由原股东无偿或以象征性的价格向前轮投资者补偿，该条款不考虑后轮降价融资的股权数量，只简单对比后轮融资与前轮融资的价格，最大限度保护前轮投资者利益。例如：目标公司融资前，原股东持股30000股，前轮融资投资者以1元/股购买了10000股，后轮投资者以0.5元/股购买了15000股，则原股东需向前轮投资者补偿的股票数量为10000*1/0.5-10000=10000股。
加权平均条款，将后轮降价融资的股权数量作为反稀释的一个重要考虑因素，对目标公司和原股东更有利。上例如果按加权平均条款计算，则前轮投资者应试用的每股价格为1*[（30000+10000）+15000/1]/[(30000+10000)+15000/0.5]=0.79元，原股东需向前轮投资者补偿的股票数量为10000*1/0.79-10000=2658股
八、 出售权条款
为保护投资人利益，股权投资协议中通常会约定各种出售权条款，以实现成功退出。出售权条款主要包括随售权条款和拖售权条款。
1、随售权，又称共同出售权，指其他股东欲将其持有的目标公司的股权出售给第三方时，投资人有权但无义务以其持股比例按同等条件参与出售，即投资人有权跟随其他股东一起出售。
与随售权条款对应的是第一拒绝权条款，二者在投资协议中往往同时出现，前者为出售，后者为购买。第一拒绝权是指其他股东欲将其持有的目标公司的股权出售给第三方时，投资人有权而无义务在同等条件下优先购买。而与第一拒绝权条款相关的还有优先认购权条款，不同点在于后者优先购买权的行驶对象是目标公司发行的新股或可转债，而不是其他股东的股权。
2、拖售权，又称领售权、强卖权或者强制出售权，是指如果第三方向某投资者发出收购股权的要约，且该投资者接受该要约，则其有权要求其他股东一起按照相同的出售条件和价格向该第三方转让股权。约定拖售权条款是为了保障小股东通过被投资企业被第三方并购而成功实现项目退出的权利，一般适用于目标公司业绩达不到约定要求或不能实现IPO或出现其他触发条件。该条款也可视为对赌条款的一种。
九、 保密条款与竞业禁止条款
保密和竞业禁止多见于《劳动合同法》的要求，并散见于《公司法》中，在股权投资实践中，逐渐演变为股权投资协议中的重要条款，并赋予其具体的深层内涵。
1、保密条款，是指投融资双方对在股权投资交易中知悉的对方的商业秘密承担保密义务，除经对方书面同意，或依照法律法规或监管机构的规定进行披露外，不得向第三方泄露。保密义务是双方共同的义务，该条款需列明保密信息的具体内容、保密期限及违约责任。
2、竞业禁止又称竞业限制，是指在投资协议中要求目标公司确保董事或其他高管、核心技术人员等关键人员不得兼职与目标公司竞争的业务，并在离职后一段时间内不得加入与本公司有竞争关系的企业或者从事与本公司有竞争关系的业务。该条款主要包括法定竞业禁止和约定竞业禁止，前者无论协议各方是否约定均应遵守，后者则体现在投资协议中。
十、 退出条款
股权投资的投资人投资目标公司的目的不是为了拥有或者控制目标公司，而是为了获取持股期间收益和退出收益，最终是为了成功退出，这不同于普通的股东。因此，退出条款成为投资协议的重要条款之一，受到投资人的重视。投资退出可参考采用以下几种方式：
1、要求目标公司原股东或相关方收购，这种方式一般会约定投资人有权要求收购方按照约定的时间、比例和价格收购投资人持有的目标公司的股权，且如出现约定情形，投资人可要求收购方立即收购投资人持有的目标公司全部或部分股权。
2、减资退出，即撤资，是以目标公司减少注册资本、返还投资款的方式实现退出，这种退出方式程序比较复杂，不建议采用。
3、市场化退出，该种方式包括但不限于目标公司上市、第三方收购、资产证券化等，同时，如果投资人拟向第三方转让目标公司股权，目标公司其他股东有优先购买权。